同比暴增2902%，股价却跌去64%！德明利这份“炸裂”三季报，为何成了存储股杀估值的“活教材”

2026-10-27 · 配资服务

10月25日晚间，德明利交出2026年三季报。 前三季度营收285.55亿元，同比增长328.81%；归母净利润87.46亿元，同比增长32399.91%； 扣非净利润86.92亿元，同比增长17317.19%。单三季度营收116.45亿元，同比增长356.64%；归母净利润27.29亿元，同比增长2902.75%，扣非净利润27.26亿元，同比增长3692

10月25日晚间，德明利交出2026年三季报。

前三季度营收285.55亿元，同比增长328.81%；归母净利润87.46亿元，同比增长32399.91%； 扣非净利润86.92亿元，同比增长17317.19%。单三季度营收116.45亿元，同比增长356.64%；归母净利润27.29亿元，同比增长2902.75%，扣非净利润27.26亿元，同比增长3692.08%。

同比暴增2902%，单季利润是2025年全年的近四倍。但股价呢

自6月末逼近 696.73元/股 的年内高点以来，德明利股价一路下行，10月23日收于 251元 。以696.73元盘中高点、251元收盘价计算， 回撤约64% 。下半年以来，江波龙跌去66%，佰维存储跌66.74%，兆易创新、香农芯创等跌超六成。

同比2902%的利润增速，对应的是超过六成的股价跌幅。这不是“错杀”，这是市场在用脚投票，给一份“同比幻觉”的财报重新定价。

一、2902%的第一层真相：Q1才是真正的“山顶”

把三个季度的利润摆在一起，形状完全不一样。

Q1归母净利润 33.46亿元 ，毛利率 57.42% ，净利率 44.39%， 三项指标均触及历史极值。Q2降至 26.71亿元 ，环比下滑约20%。Q3回升至27.29亿元，环比Q2仅增长约 2%， 但仍比Q1低约18%。

一季度的33.46亿，才是这轮周期的“山顶”。 Q2和Q3的利润，是在山顶之下“横着走”，而不是继续向上攀爬。

2902.75%的同比增速，建立在2025年Q3极低的基数上——那时存储行业还在周期底部，公司单季利润仅约0.9亿元。用这个基数算出的增速， 反映的是“去年有多差”，而不是“今年有多好”。

21世纪经济报道的评论一针见血：“由于上年同期基数较低且处于亏损状态，超高同比增幅的参考意义有限。判断公司的经营趋势，更应关注季度环比、产品结构以及现金流变化。”

二、利润的“含金量”：289亿存货，137亿负现金流

比利润增速更值得看的，是利润去了哪里。

截至2026年9月末，德明利存货规模 289.86亿元， 较年初的70.58亿元增加逾 219亿元 。前三季度经营活动现金流净额 -136.91亿元， 同比下降 816.02%。 “购买商品、接受劳务支付的现金”396.66亿元，而“销售商品、提供劳务收到的现金”仅278.87亿元。

赚了87.46亿，现金却净流出了136.91亿。 差额去了哪里 答案在存货里—— 公司把赚到的钱，连同大量借贷，全部押在了企业级存储的备货上。 公司解释称，存货增加主要系“企业级存储业务规模及在手订单量快速增长”备货所致。

这是存储模组厂在景气周期中的标准动作。 德明利没有晶圆制造能力，全部颗粒依赖外采。在涨价周期中，谁锁定了低价颗粒，谁就锁定了利润。 但“锁定低价”和“押注未来继续涨价”之间，只有一线之隔。 289亿的存货，在涨价时是利润放大器，在价格拐头时就是减值火药桶。

三、跌价计提比例骤降至0.19%：风险定价得“太轻”了

这是这份财报里最容易被忽略、也最值得警惕的细节。

根据德明利向特定对象发行股票的审核问询函回复，公司存货跌价计提比例的变化轨迹是：

从2024年末的1.50%，到2025年末的0.50%，再到2026年上半年的0.19%——计提比例在两年间下降了近九成。

0.19%意味着什么 意味着公司几乎“没有为存货的可能贬值做任何准备”。289.86亿的存货，如果按2024年末1.50%的比例计提， 对应约4.35亿的跌价准备 ；如果按同行江波龙2%以上的比例计提，对应约5.8亿。而按0.19%计提， 仅约0.55亿——差额在4亿至5亿之间，这就是利润表上“少计提”的部分。

在存储价格单边上行的周期里，低计提比例让利润显得更漂亮；但一旦价格拐头， 计提的“补课”将以更猛烈的方式冲击利润表。

更值得警惕的是，德明利的产品以消费级为主，而消费级NAND的现货价已经开始走弱——华强北渠道DDR4 16GB现货价已从年初的600-700元跌至400-450元。 消费级价格的松动，是存货减值最直接的催化剂。

四、市场在定价什么不是Q3的利润，是“涨价斜率”的终结

德明利股价从696.73元跌到251元，跌的不是“业绩”，跌的是“业绩继续加速的预期”。

存储模组厂的利润，本质上是 库存价差 ——低价囤货，涨价后按市价卖出，成本按加权平均法滞后确认，价差直接灌进利润表。这套逻辑在Q1发挥到了极致：低价库存红利集中释放，毛利率冲到57.42%。

但红利会耗尽。 进入Q2和Q3，前期低价库存逐步消化，新采购颗粒的成本随现货价上行，即便产品售价仍在涨，毛利率扩张的空间也在收窄。Q1的57.42%毛利率，是这轮周期的峰值，而不是起点。

更关键的是行业层面的“涨价斜率”正在坍塌。 TrendForce数据显示，2026年Q1 DRAM合约价环比涨幅高达90%-95%，Q2收窄至58%-63%，Q3进一步收窄至13%-18%，Q4预计仅10%-15%。江波龙在同期公告中直言：“存储价格上涨对公司盈利的边际贡献显著趋缓”。

德明利的利润是“价格涨幅的函数”。 当价格从环比涨90%降到涨15%时，利润的环比增速从“翻倍”变成“横盘”，几乎是数学上的必然。市场不会等到Q4价格真跌了才反应—— 它会提前定价“涨幅收窄”这个趋势本身。

五、“周期股估值陷阱”：6.8倍PE为什么不是“便宜”

德明利当前动态市盈率仅约 6.8倍 ，总市值约 797亿元 。单看这个数字，便宜得不像话。

但大摩在最新研报中给出了最精准的警告：三星和SK海力士目前的远期市盈率约为3至4倍，表面上估值便宜，却也可能是周期股在盈利高峰附近出现的“估值陷阱”。 大摩进一步指出，若要支撑存储股当前股价隐含的进一步上涨空间，DRAM合同价格还需在现有水平上环比上涨约70%，实现难度很大。

翻译过来就是：周期顶部的低PE，是“分母（利润）即将缩小”的预警，而不是“分子（股价）应该上涨”的理由。 当利润从87亿回落到40亿、30亿时，6.8倍的PE会瞬间变成15倍、20倍。市场给存储模组厂的合理估值中枢，在周期上行阶段也不过15-25倍—— 当前的低PE，隐含的是“利润不可持续”的假设，而不是“估值被低估”的判断。

六、谁在“逃”，谁在“接”——机构定价2027，散户定价Q1

德明利的股东结构，在这场暴跌中发生了微妙的变化。

陆股通在三季度增持约 0.58% ，持股比例升至 3.28% 。外资在跌途中“接”了一部分。但更值得注意的是，早在7月15日半年报预告发布后，德明利就走出了一字跌停—— 当时市场已经对“Q2环比下滑”做出了判决 ， Q3的27.29亿只是确认了“利润在Q1见顶”这个事实，而不是反转。

机构在定价的是“企业级存储的第二曲线”。 前三季度企业级存储收入 82.37亿元 ，约占营收的28%-30%，已在国内头部云服务商实现批量出货，越南生产基地实现量产交付。

自研主控H3361已在头部客户实现批量出货，2025年主控出货量超1700万颗。如果这块业务能持续放量、把德明利从“消费级模组厂”拉成“AI基础设施存储供应商”，估值逻辑才有切换的可能。

但散户在定价的是Q1的57%毛利率和2902%的同比增速。 这两组数字都很震撼，但它们都属于“已经发生且难以重现”的过去。

指标一：Q4存货是“消化”还是“继续膨胀”

289亿存货对应285亿的前三季度营收，存货/营收比超过1倍。如果Q4营收继续放量、存货开始下降，说明备货正在转化为交付，企业级订单在真实兑现；如果营收增速放缓而存货继续膨胀，减值的压力将从“隐忧”变成“现实”。

指标二：经营现金流能否从-137亿收窄。

-136.91亿的经营现金流是这份财报中最刺眼的数字。Q4如果随着企业级客户回款加速而大幅收窄，说明“利润→现金”的转化在改善；如果继续扩大，说明公司还在用更多的现金去赌更大的备货，杠杆风险在累积。

指标三：消费级NAND现货价的走势。

德明利产品以消费级为主，而消费级NAND的现货价已经开始走弱。华强北渠道DDR4 16GB现货价已从年初的600-700元跌至400-450元。如果消费级价格继续下行 ，0.19%的跌价计提比例将面临“补课”压力，这是利润表上最直接的风险。

德明利这份三季报，是一个关于 “同比幻觉与环比真相之间裂开一道深渊” 的故事。

2902%的同比增速是真的——但它建在去年亏钱的基数上。Q3赚了27.29亿是真的——但它比Q1的33.46亿少了近两成。企业级存储放量是真的—— 但289亿存货和-137亿现金流也是真的。

股价跌去超过六成，不是市场“不认业绩”，而是市场在提前定价“Q1就是这轮周期的利润顶”。 6.8倍的PE不是“便宜”，而是周期股在盈利高峰附近的标准陷阱—— 大摩的警告值得每一个持有者认真对待。

从1.50%到0.50%再到0.19%——计提比例的“三级跳水”，是这份利润表中最“轻”的风险定价，也是最需要警惕的“隐形负债”。

德明利真正的考验，不在87.46亿的净利润里，而在289亿存货能否跑赢价格涨幅的收窄、-137亿现金流能否收窄、以及那0.19%的计提比例何时需要“补课”之中。

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